头条

　　近期，铜价冲击11万元/吨整数关口未果后自高位回落，外盘 LME 铜与 COMEX 铜亦在逼近前高后同步回调。伴随盘面冲高回落，沪铜总持仓自前期59万余手的阶段高点逐步回落至55万手上下，远月多头布局资金与短线获利盘的博弈愈发清晰。纵观本轮自6月末启动的反弹行情，沪铜累计涨幅已超6%，LME铜与COMEX铜分别录得近7%、8%的区间涨幅，尽管短期调整显现，市场中长期上行趋势并未被破坏，当前正处于宏观预期与产业基本面交织的高位博弈阶段。

　　一、宏观情绪反转催化与产业结构性矛盾的共振　　

　　前期铜价的走强并非单一因素推动，而是宏观压制缓释与产业供给约束形成的正向共振，二者共同夯实了铜价的上行基础，盘面资金则围绕长期逻辑与短期现实的分歧展开交易。

　　从核心驱动因素来看，宏观预期修复是行情启动的直接催化剂。海外方面，美国7月就业数据低于市场预期，劳动力市场的降温率先削弱了美联储9月继续加息的动力。随后公布的美国7月CPI、PPI数据亦展现出当前通胀走势尚未给美联储带来明显的政策压力，短期内调整利率的紧迫性有限。市场预期美联储9月加息的概率自50%以上不断下调至约25%，市场对激进加息的担忧持续降温，美元指数也回落至99附近维持弱势震荡，为以美元计价的大宗商品打开了估值修复空间。

　　国内方面，7月底中央政治局会议明确了更加积极的财政政策与适度宽松的货币政策基调，提出有力推进“两重”建设与“两新”工作，市场对后续基建投资加码、电力电网及新能源建设提速的预期升温，为铜的远期需求提供了政策托底。

　　产业端的刚性供给约束，是支撑铜价保持强势的底层逻辑。长周期维度上，全球铜矿资本开支不足的问题正集中显现，传统主产国产量增长乏力，秘鲁6月铜产量同比下滑4.7%，叠加智利极端天气、冶炼厂事故等突发干扰，铜精矿供应紧张格局持续加剧。截至8月14日，中国进口铜精矿现货TC指数已下探至-175.37美元/干吨，创下历史最低水平，直观反映出矿石资源的紧缺程度。近期智利国家铜业公司宣布关停两座核心矿山，进一步强化了供给收缩预期。

　　与此同时，刚果（金）的政策动向折射出全球资源民族主义抬头的趋势，作为未来3-5年全球铜矿增量的核心来源，其供给政策的边际变化将直接影响全球供需平衡预期。而此次刚果（金）的“政策风波”也绝非孤立的短期事件。在全球关键矿产博弈进入资源国主动定价的新阶段，资源民族主义与供应链安全诉求共振，正在系统性抬升全球铜矿的供给成本与不确定性，原本依赖全球化高效流通的铜矿贸易格局，正逐步向区域化、本土化的方向重构，同时也再度折射出民族资源主义不断兴起下，矿产资源的危机四伏状态。

　　二、关税预期仍未落空 海外铜库存分布加剧分化　　

　　海外铜市场呈现出显著的跨市分化特征，LME与COMEX库存走势上的完全背离，与铜资源向美国集中流入的趋势，成为当前全球铜市最突出的结构性特征。

　　6月30日，美国商务部已提交最终报告，在去年提交的报告中，官方建议2027年1月起征收精炼铜15%关税、2028年上调至30%；总统拥有90天窗口期签署执行令。新增的更新报告并未推翻2025年主报告结论，并再次确认15%-30%分阶段关税方案。美国关税政策预期持续拉大COMEX与LME的铜价价差，跨市套利窗口持续敞开，进一步强化了资源向美国流动的趋势。

　　LME市场的挤仓预期反复发酵增强了铜市场的多头情绪。LME铜库存自5月底以来近乎腰斩，8月中旬降至20万吨左右，近月注销仓单占比持续维持在50%以上。现货端紧张格局一度达到高点，LME铜现货对三个月期铜升水最高飙至434美元/吨，创下2021年10月以来最极端的逆价差结构，凸显近端可交割资源的稀缺性。但自8月17日，LME铜库存结束连续42日的下降趋势，随后库存回升至22.35万吨，注销仓单占比也回落至44%左右，前期极致的海外挤仓预期出现阶段性缓和，市场情绪从极端紧张转向理性观望。

　　与此同时，COMEX市场则走出了完全相反的库存变化趋势。在美国分阶段征收精炼铜关税的强预期下，COMEX铜价在过去的两个月内率先突破历史新高，与6月低点相比，涨幅一度达到12%，COMEX与LME铜价差也走扩至500美元/吨的高位，驱使全球可交割铜资源加速流向美国仓库，截至8月18日，COMEX铜库存持续累库至73.85万短吨的历史高位。在关税预期没有实质兑现前，这一价差结构和结构性错配暂难以根本修复，美国市场对全球铜资源的虹吸效应也将持续，进一步抽紧非美地区的现货流动性，使得非美市场时刻面临挤仓威胁，也为铜价提供了坚实的底部支撑。

　　三、铜价高位震荡中仍具冲高潜力　

　　整体来看，铜市的核心矛盾并未发生根本改变：矿端供应的刚性约束长期存在，全球库存的结构性错配格局难以快速修复，叠加宏观流动性预期改善的加持，铜价中长期上行的基础依然牢固。短期回调更多源于技术性获利了结、现货跟涨乏力以及地缘扰动带来的情绪波动，并未扭转价格上移的底层核心逻辑。预计后续铜价将维持高位震荡、运行重心稳步抬升的格局，三季度仍具备冲击110000元/吨整数关口的动能。

　　需要警惕的是，铜价向上突破的节奏将受到几个关键变量的制约。其一，美国铜关税政策的落地力度，若最终税率不及预期或执行力度不佳，可能引发跨市价差快速回归与库存流向反转，对铜价形成阶段性冲击；其二，美联储政策预期的反复，政策框架的转变会加大市场判断难度，经济数据的波动可能引发利率预期的剧烈摆动；其三，随着美国中期选举临近，贸易政策与外交政策可能出现变数，阶段性冲击市场风险偏好。

　　短期需密切跟踪现货升水变化、库存去化节奏以及海外宏观数据落地情况，灵活应对高位波动。风险方面，需重点关注中东地缘局势超预期升级、美联储货币政策转向超预期等因素带来的下行风险。